融資結構對上市公司績效影響分析

A. 資本結構與公司績效是怎麼分析的

1．問題提出
資本結構是企業利益相關者權利義務的集中體現，影響並決定著公司治理結構，甚至企業價值。合理的資本結構，可以提高公司治理效率，規范企業行為，提升公司價值。長期以來，理論界對資本結構與企業經營績效之間關系的探討從未間斷。現代資本結構理論對資本結構與公司價值之間關系的研究，經歷了「從無關到有關的過程」。MM理論（不考慮公司所得稅）在完善的資本市場條件下，認為資本結構的選擇不會影響公司價值。而此後的MM理論（考慮公司所得稅）、米勒模型、權衡理論、代理成本理論、信號傳遞理論、控制權理論等等一系列資本結構理論，都認為資本結構的選擇會影響公司價值。
我國對於資本結構與企業經營績效的相關性研究，陸正飛、辛宇(1998)通過對滬市機械及運輸設備業的35家上市公司進行多元線性回歸分析，分析得出，不同行業的資本結構有著顯著的差異，獲利能力與資本結構之間有顯著的負相關關系，規模、資產擔保價值、成長性等因素對資本結構的影響不甚顯著。李義超、蔣振聲(2001)應用1992至1999年的混合數據，採用截面分析與TSCS分析方法，得出我國上市公司資本結構與企業績效之間存在負相關關系的結論。於東智(2003)通過研究股權結構、治理效率與公司績效關系發現，資產負債率與公司績效表現出較強的負相關關系。劉志彪等(2003)是國內最早將產業經濟學與資本結構研究相結合的，他們的研究結果證實，企業的資本結構與其所在的產品市場上的競爭強度之間具有顯著的正相關關系，同時資本結構與績效之間存在顯著的負相關關系。肖作平（2005）對上市公司資本結構與公司績效互動關系進行了研究，得出了資本結構與公司績效存在互動關系，財務杠桿與公司績效負相關以及第一大股東持股比例與公司績效成反向的U型關系的結論。
從資本結構理論的發展過程來看，除少數研究認為企業資本結構與績效無關以外，西方的理論和研究普遍認為企業經營績效與資本結構正相關。而針對我國的研究除了少數結論（洪錫熙和沈藝峰，2000；王娟和楊鳳林2002），普遍認為企業經營績效與資本結構是負相關的（陸正飛，1996；劉志彪，2003；於東智，2003；肖作平，2005）。

經典理論在中國「水土不服」，首先可能是因為制度環境的不同。西方具有發達的資本市場，嚴格的監管體系，完善的法律制度以及成熟的經理人市場，這些條件為資本結構理論的成長提供了肥沃的土壤，而中國並不具備這些條件。

其次，對公司績效指標的選取也存在一定的差異。很多學者選取凈資產收益率衡量公司績效，凈資產收益率（ROE）是反映資本收益能力的國際性通用指標和杜邦系統中的核心指標，優點是綜合能力強，但缺點是易被人為操縱，其有效性會受到影響。

最後，未全面考慮公司績效影響因素。影響績效的因素有很多，除受資本結構影響外，還受行業、公司規模等因素影響，漏掉重要影響因素容易導致有偏誤的估計結果，甚至會掩蓋資本結構與公司績效之間的真實關系。因此我們在研究中應該加入相關的控制變數。

基於上述分析，本文利用我國滬深A股2005—2009年64家房地產上市公司為研究樣本，採用主成分分析和線性回歸的方法，期望在研究模型建立、數據選擇方面進行新的嘗試，以彌補上述研究的不足，驗證資本結構與公司業績的關系。
2．理論分析及研究假設
2.1債務結構與企業績效
西方理論普遍認為，企業的高負債並不一定就會導致企業的低績效，關鍵在於債務的治理是否有效[1]。負債影響公司績效，主要是通過影響經營者行為來達成的，作為企業的直接管理者，經營者的行為與公司績效息息相關。首先，負債是一種具有約束性的債權，一般是固定支付，但必須按時還本付息，否則將面臨訴訟甚至破產的威脅。因此，當一個企業負債比率過高時，經營者要考慮減少企業的自由現金流量，這樣一來，也抑制經營者利用企業過多的自由現金流量來進行有利於自己的各種行為。其次，在企業融資總額及經營者持股量不變的前提下，採用負債方式融資，等於降低股權融資比例，相當於提高經營者的持股比例，從而提高經營者的積極性。因此，我們可以得到：
假設1：資產負債率與企業經營績效正相關。
權衡理論認為，企業價值先隨負債比例增加而增加，當負債比例達到某一點時，破產成本和代理成本的作用顯著增強，企業價值開始下降。隨著負債比例的增加，企業價值有一個最大值，此時的負債比例為最佳負債比例。本文根據國外研究的結論以及經典理論的結論，結合我國實際情況提出：
假設2：企業績效與資產負債率存在著一個倒U型二次拋物線關系，即當企業負債達到一定程度之前企業績效隨負債增加而增大，當企業負債超過一定程度時，企業績效隨企業負債的增加而減少。

2.2股權結構與企業績效
代理成本認為，股權相對集中可以有效的節約代理成本。在股權相對集中的條件下，控股股東有監督的激勵，可以分散股東「搭便車」的問題。
大股東具有限制管理層犧牲股東利益、謀取自身利益的能力，可以更有效地監督管理者，從而增強市場運行的有效性，降低經理層的代理成本。另外，由於這屬於公司的內部控制，花費相對較少，治理成本低。但是，Shleifer和Vishny於1997年進一步提出，大股東發揮良好作用的前提是具有一個良好的保護中小投資者的法律環境，以免大股東通過手中的控制權損害中小股東的利益。然而，我國的法律環境不容樂觀，相關的法律不完整而且執行不得力，因此我們提出假設3：
假設3：企業經營績效與第一大股東持股比例負相關。
從第三章的分析我們看到，我國房地產行業存在明顯的「一股獨大」問題，而在我國的特殊制度背景下，上市公司的第一大股東往往是國有控股，盡管近幾年，國有股本所佔比例有所下降，但國有股一股獨大的現象仍很明顯。因此我們提出假設4：
假設4：企業經營績效與國有持股比例負相關。

3.研究設計
本文以房地產上市公司2005—2009年的財務數據為基礎進行分析。為了減少其他因素對公司業績的影響，保證數據對於研究的有效性，本文設定了以下標准對樣本進行篩選：(1)為了部分消除因上市公司上市額度制度，而導致虧損企業資源價值偏高，以及虧損企業資本重組等非經營性影響因素，故剔除ST和PT板塊企業。(2)另外，由於一些公司某些年度的財務數據無法取得或者存在異常，故也予以剔除。
3.1變數的設計
3.1.1經營績效指標的確定

從緒論的分析中我們看到，績效指標一般有兩類方法進行衡量，一類是單一指標的績效衡量，如ROA、ROE、EVA、TobinQ等；另一類是多重指標的績效衡量，當前關於多重指標的方法主要有因子分析法、平衡記分卡以及層次分析法等。但單一指標往往具有一定局限性，無法充分反映企業的治理效率，且主觀性較強，易遭到人為操縱，從而大大降低實證分析的准確性。因此本文選擇了多重指標作為績效衡量的方法，運用因子分析法來評價績效。本文的因子分析從企業的盈利能力、償債能力、成長能力以及運營能力4個方面選擇了11項財務指標衡量企業績效。
3.1.2資本結構指標及控制變數的確定

本文所研究的資本結構皆以其廣義上的定義為基礎，因此包括股權結構和債權結構。本文選擇資產負債率[2]、長期負債率以及流動負債率作為債權結構的衡量指標；選擇第一大股東股權集中度、前十大股東股權集中度及國有股比例衡量股權結構。除此之外，還有一些其他影響企業經營績效的因素，為了控制其他因素的影響，本文引入了公司規模作為控制變數，具體變數的選擇及其衡量方法見下表：
表2 房地產上市公司指標體系
變數名稱
符號
變數定義
被解釋變數
因子分析績效
P
通過因子分析法衡量

解釋
變數
債權
結構
資產負債率
RDA
自變數，資產負債率=負債總額/資產總額
長期負債率
Ldar
自變數，長期負債率=長期負債/總資產
流動負債率
Sdar
自變數，流動負債率=流動負債/總資產

股
權
結
構
前五大股東持股比
Hsp10
自變數，前十大股東持股比例的和
最大股東持股比
S1
自變數，第一大股東持股比例
國有股比例
Sp
自變數，國有股比例=國家股數/總股數
控制變數
公司規模
Size
控制變數，期末總資產的自然對數
3.2研究設計

為了研究地產上市公司資本結構如何影響經營績效，本文在前文分析的基礎上，參考借鑒國內外相關資本結構的研究，建立了如下回歸方程：
P=β0+β1 RDA＋β2 RDA²+β3 ldar +β4 sdar +β5 s1+β6 hsp10 +β7 sp+β8 size+ε
此模型是一個二次曲線回歸模型，可以檢驗是否存在一個最佳的資本結構，使得上市公司的財務績效最佳，因此它可以為我們提供變數之間的最優組合區間。其中P為企業綜合經營績效指標，RDA表示資產負債率，ldar表示長期負債率，sdar表示流動負債率，s1表示第一大股東的持股比例，hsp10表示前十大股東持股比例，sp表示國有股比例，size表示公司規模大小，β0表示截距項。
4．實證研究結果分析

4.1通過因子分析法評價企業的經營績效
通過因子分析法我們得到了六個解釋變數的因子，分別用Y1、Y2、Y3、Y4、Y5、Y6來表示，綜合計量指標P為各主成分的加權平均值權數為各因子方差貢獻率，表達式為：
P=（26.479％Y1+20.421％Y2+10.224％Y3+9.202％Y4+8.825％Y5+8.471％Y6）/83.622％
4.2經營績效與資本結構模型的回歸結果分析
利用最小二乘法對模型進行回歸，回歸結果如下：

表3 模型回歸參數
模型
B
標准誤差
t
Sig
(常量)
-.181
.083
-2.185
.032
S1
-.078
.047
-1.675
.101
SDAR
.039
.028
1.371
.175
SIZE
.003
.003
1.055
.295
HSP10
.062
.046
1.337
.186
RDA
.494
.169
2.922
.005
RDA*RDA
-.362
.155
-2.731
.007
LDAR
-.086
.046
-1.859
.068
SP
-.037
.023
-1.687
.111

從上表的分析結果中，我們得到資產負債率企業與績效顯著正相關；企業績效與資產負債率存在顯著倒U型二次拋物線關系；第一大股東持股比例與企業績效顯著負相關；國有股比例與企業績效顯著負相關。

5．研究結論
（一）企業存在一個最優資產負債結構
從上文的回歸結果中，我們得到企業綜合經營績效與資產負債率之間存在顯著的開口向下的二次曲線關系，這表明了我國房地產上市公司確實存在著一個最佳的資本結構。一般來說，債務成本低於權益成本，因此通過舉債可以降低資本成本，提高企業價值，但是若負債過度，還款壓力增大，企業的困境成本及破產成本增加，將會影響企業效率，降低企業價值。
（二）一股獨大對企業績效產生負面影響

從前面的分析中，我們看到，我國房地產上市公司存在普遍的一股獨大現象，Shleifer and Vishny認為大股東的存在可以解決公司內部人的控制問題，但大股東發揮良好作用的前提是具有一個良好的保護中小投資者的法律環境，以免大股東通過手中的控制權損害中小股東的利益。然而，我國的法律環境不容樂觀，相關的法律不完整而且執行不得力，因此，「一股獨大」並不是一個有效的措施。從實證角度看，我國第一大股東持股比例對企業總體績效產生了顯著的負面影響。
（三）國有控股不利於企業績效的提高
在房地產上市公司中，國有控股雖然一直呈下降趨勢，但其一股獨大的局面並未改變，這些股份的所有權是國家，但國家無法直接行使所有權，一般通過委託國有資產管理部門代為行使經營權。從另一方面來看，我國房地產行業上市公司治理結構中缺乏對經營者的約束機制，因此代理人卻沒有被很好的監督，企業的經營業績與經營者自身的經濟利益並未掛鉤，經營者也就並不以企業價值最大化為目標。從實證角度看，國有控股對企業總體績效產生了顯著的負面影響。

B. 一般資本結構與企業績效用什麼指標，怎麼樣選樣

1．問題提出
資本結構是企業利益相關者權利義務的集中體現，影響並決定著公司治理結構，甚至企業價值。合理的資本結構，可以提高公司治理效率，規范企業行為，提升公司價值。長期以來，理論界對資本結構與企業經營績效之間關系的探討從未間斷。現代資本結構理論對資本結構與公司價值之間關系的研究，經歷了「從無關到有關的過程」。MM理論（不考慮公司所得稅）在完善的資本市場條件下，認為資本結構的選擇不會影響公司價值。而此後的MM理論（考慮公司所得稅）、米勒模型、權衡理論、代理成本理論、信號傳遞理論、控制權理論等等一系列資本結構理論，都認為資本結構的選擇會影響公司價值。
我國對於資本結構與企業經營績效的相關性研究，陸正飛、辛宇(1998)通過對滬市機械及運輸設備業的35家上市公司進行多元線性回歸分析，分析得出，不同行業的資本結構有著顯著的差異，獲利能力與資本結構之間有顯著的負相關關系，規模、資產擔保價值、成長性等因素對資本結構的影響不甚顯著。李義超、蔣振聲(2001)應用1992至1999年的混合數據，採用截面分析與TSCS分析方法，得出我國上市公司資本結構與企業績效之間存在負相關關系的結論。於東智(2003)通過研究股權結構、治理效率與公司績效關系發現，資產負債率與公司績效表現出較強的負相關關系。劉志彪等(2003)是國內最早將產業經濟學與資本結構研究相結合的，他們的研究結果證實，企業的資本結構與其所在的產品市場上的競爭強度之間具有顯著的正相關關系，同時資本結構與績效之間存在顯著的負相關關系。肖作平（2005）對上市公司資本結構與公司績效互動關系進行了研究，得出了資本結構與公司績效存在互動關系，財務杠桿與公司績效負相關以及第一大股東持股比例與公司績效成反向的U型關系的結論。
從資本結構理論的發展過程來看，除少數研究認為企業資本結構與績效無關以外，西方的理論和研究普遍認為企業經營績效與資本結構正相關。而針對我國的研究除了少數結論（洪錫熙和沈藝峰，2000；王娟和楊鳳林2002），普遍認為企業經營績效與資本結構是負相關的（陸正飛，1996；劉志彪，2003；於東智，2003；肖作平，2005）。

經典理論在中國「水土不服」，首先可能是因為制度環境的不同。西方具有發達的資本市場，嚴格的監管體系，完善的法律制度以及成熟的經理人市場，這些條件為資本結構理論的成長提供了肥沃的土壤，而中國並不具備這些條件。

其次，對公司績效指標的選取也存在一定的差異。很多學者選取凈資產收益率衡量公司績效，凈資產收益率（ROE）是反映資本收益能力的國際性通用指標和杜邦系統中的核心指標，優點是綜合能力強，但缺點是易被人為操縱，其有效性會受到影響。

最後，未全面考慮公司績效影響因素。影響績效的因素有很多，除受資本結構影響外，還受行業、公司規模等因素影響，漏掉重要影響因素容易導致有偏誤的估計結果，甚至會掩蓋資本結構與公司績效之間的真實關系。因此我們在研究中應該加入相關的控制變數。

基於上述分析，本文利用我國滬深A股2005—2009年64家房地產上市公司為研究樣本，採用主成分分析和線性回歸的方法，期望在研究模型建立、數據選擇方面進行新的嘗試，以彌補上述研究的不足，驗證資本結構與公司業績的關系。
2．理論分析及研究假設
2.1債務結構與企業績效
西方理論普遍認為，企業的高負債並不一定就會導致企業的低績效，關鍵在於債務的治理是否有效[1]。負債影響公司績效，主要是通過影響經營者行為來達成的，作為企業的直接管理者，經營者的行為與公司績效息息相關。首先，負債是一種具有約束性的債權，一般是固定支付，但必須按時還本付息，否則將面臨訴訟甚至破產的威脅。因此，當一個企業負債比率過高時，經營者要考慮減少企業的自由現金流量，這樣一來，也抑制經營者利用企業過多的自由現金流量來進行有利於自己的各種行為。其次，在企業融資總額及經營者持股量不變的前提下，採用負債方式融資，等於降低股權融資比例，相當於提高經營者的持股比例，從而提高經營者的積極性。因此，我們可以得到：
假設1：資產負債率與企業經營績效正相關。
權衡理論認為，企業價值先隨負債比例增加而增加，當負債比例達到某一點時，破產成本和代理成本的作用顯著增強，企業價值開始下降。隨著負債比例的增加，企業價值有一個最大值，此時的負債比例為最佳負債比例。本文根據國外研究的結論以及經典理論的結論，結合我國實際情況提出：
假設2：企業績效與資產負債率存在著一個倒U型二次拋物線關系，即當企業負債達到一定程度之前企業績效隨負債增加而增大，當企業負債超過一定程度時，企業績效隨企業負債的增加而減少。

2.2股權結構與企業績效
代理成本認為，股權相對集中可以有效的節約代理成本。在股權相對集中的條件下，控股股東有監督的激勵，可以分散股東「搭便車」的問題。
大股東具有限制管理層犧牲股東利益、謀取自身利益的能力，可以更有效地監督管理者，從而增強市場運行的有效性，降低經理層的代理成本。另外，由於這屬於公司的內部控制，花費相對較少，治理成本低。但是，Shleifer和Vishny於1997年進一步提出，大股東發揮良好作用的前提是具有一個良好的保護中小投資者的法律環境，以免大股東通過手中的控制權損害中小股東的利益。然而，我國的法律環境不容樂觀，相關的法律不完整而且執行不得力，因此我們提出假設3：
假設3：企業經營績效與第一大股東持股比例負相關。
從第三章的分析我們看到，我國房地產行業存在明顯的「一股獨大」問題，而在我國的特殊制度背景下，上市公司的第一大股東往往是國有控股，盡管近幾年，國有股本所佔比例有所下降，但國有股一股獨大的現象仍很明顯。因此我們提出假設4：
假設4：企業經營績效與國有持股比例負相關。

3.研究設計
本文以房地產上市公司2005—2009年的財務數據為基礎進行分析。為了減少其他因素對公司業績的影響，保證數據對於研究的有效性，本文設定了以下標准對樣本進行篩選：(1)為了部分消除因上市公司上市額度制度，而導致虧損企業資源價值偏高，以及虧損企業資本重組等非經營性影響因素，故剔除ST和PT板塊企業。(2)另外，由於一些公司某些年度的財務數據無法取得或者存在異常，故也予以剔除。
3.1變數的設計
3.1.1經營績效指標的確定

從緒論的分析中我們看到，績效指標一般有兩類方法進行衡量，一類是單一指標的績效衡量，如ROA、ROE、EVA、TobinQ等；另一類是多重指標的績效衡量，當前關於多重指標的方法主要有因子分析法、平衡記分卡以及層次分析法等。但單一指標往往具有一定局限性，無法充分反映企業的治理效率，且主觀性較強，易遭到人為操縱，從而大大降低實證分析的准確性。因此本文選擇了多重指標作為績效衡量的方法，運用因子分析法來評價績效。本文的因子分析從企業的盈利能力、償債能力、成長能力以及運營能力4個方面選擇了11項財務指標衡量企業績效。
3.1.2資本結構指標及控制變數的確定

本文所研究的資本結構皆以其廣義上的定義為基礎，因此包括股權結構和債權結構。本文選擇資產負債率[2]、長期負債率以及流動負債率作為債權結構的衡量指標；選擇第一大股東股權集中度、前十大股東股權集中度及國有股比例衡量股權結構。除此之外，還有一些其他影響企業經營績效的因素，為了控制其他因素的影響，本文引入了公司規模作為控制變數，具體變數的選擇及其衡量方法見下表：
表2 房地產上市公司指標體系
變數名稱
符號
變數定義
被解釋變數
因子分析績效
P
通過因子分析法衡量

解釋
變數
債權
結構
資產負債率
RDA
自變數，資產負債率=負債總額/資產總額
長期負債率
Ldar
自變數，長期負債率=長期負債/總資產
流動負債率
Sdar
自變數，流動負債率=流動負債/總資產

股
權
結
構
前五大股東持股比
Hsp10
自變數，前十大股東持股比例的和
最大股東持股比
S1
自變數，第一大股東持股比例
國有股比例
Sp
自變數，國有股比例=國家股數/總股數
控制變數
公司規模
Size
控制變數，期末總資產的自然對數
3.2研究設計

為了研究地產上市公司資本結構如何影響經營績效，本文在前文分析的基礎上，參考借鑒國內外相關資本結構的研究，建立了如下回歸方程：
P=β0+β1 RDA＋β2 RDA²+β3 ldar +β4 sdar +β5 s1+β6 hsp10 +β7 sp+β8 size+ε
此模型是一個二次曲線回歸模型，可以檢驗是否存在一個最佳的資本結構，使得上市公司的財務績效最佳，因此它可以為我們提供變數之間的最優組合區間。其中P為企業綜合經營績效指標，RDA表示資產負債率，ldar表示長期負債率，sdar表示流動負債率，s1表示第一大股東的持股比例，hsp10表示前十大股東持股比例，sp表示國有股比例，size表示公司規模大小，β0表示截距項。
4．實證研究結果分析

4.1通過因子分析法評價企業的經營績效
通過因子分析法我們得到了六個解釋變數的因子，分別用Y1、Y2、Y3、Y4、Y5、Y6來表示，綜合計量指標P為各主成分的加權平均值權數為各因子方差貢獻率，表達式為：
P=（26.479％Y1+20.421％Y2+10.224％Y3+9.202％Y4+8.825％Y5+8.471％Y6）/83.622％
4.2經營績效與資本結構模型的回歸結果分析
利用最小二乘法對模型進行回歸，回歸結果如下：

表3 模型回歸參數
模型
B
標准誤差
t
Sig
(常量)
-.181
.083
-2.185
.032
S1
-.078
.047
-1.675
.101
SDAR
.039
.028
1.371
.175
SIZE
.003
.003
1.055
.295
HSP10
.062
.046
1.337
.186
RDA
.494
.169
2.922
.005
RDA*RDA
-.362
.155
-2.731
.007
LDAR
-.086
.046
-1.859
.068
SP
-.037
.023
-1.687
.111

從上表的分析結果中，我們得到資產負債率企業與績效顯著正相關；企業績效與資產負債率存在顯著倒U型二次拋物線關系；第一大股東持股比例與企業績效顯著負相關；國有股比例與企業績效顯著負相關。

5．研究結論
（一）企業存在一個最優資產負債結構
從上文的回歸結果中，我們得到企業綜合經營績效與資產負債率之間存在顯著的開口向下的二次曲線關系，這表明了我國房地產上市公司確實存在著一個最佳的資本結構。一般來說，債務成本低於權益成本，因此通過舉債可以降低資本成本，提高企業價值，但是若負債過度，還款壓力增大，企業的困境成本及破產成本增加，將會影響企業效率，降低企業價值。
（二）一股獨大對企業績效產生負面影響

從前面的分析中，我們看到，我國房地產上市公司存在普遍的一股獨大現象，Shleifer and Vishny認為大股東的存在可以解決公司內部人的控制問題，但大股東發揮良好作用的前提是具有一個良好的保護中小投資者的法律環境，以免大股東通過手中的控制權損害中小股東的利益。然而，我國的法律環境不容樂觀，相關的法律不完整而且執行不得力，因此，「一股獨大」並不是一個有效的措施。從實證角度看，我國第一大股東持股比例對企業總體績效產生了顯著的負面影響。
（三）國有控股不利於企業績效的提高
在房地產上市公司中，國有控股雖然一直呈下降趨勢，但其一股獨大的局面並未改變，這些股份的所有權是國家，但國家無法直接行使所有權，一般通過委託國有資產管理部門代為行使經營權。從另一方面來看，我國房地產行業上市公司治理結構中缺乏對經營者的約束機制，因此代理人卻沒有被很好的監督，企業的經營業績與經營者自身的經濟利益並未掛鉤，經營者也就並不以企業價值最大化為目標。從實證角度看，國有控股對企業總體績效產生了顯著的負面影響。

C. 資本結構方面論文

資本結構是企業 財務管理 和資本運營中的一個重要的內容,也是現代公司財務管理研究的最重要問題之一。下文是我為大家搜集整理的關於資本結構方面論文的內容，歡迎大家閱讀參考!
資本結構方面論文篇1
論資本結構與公司績效

【摘要】對於公司資本結構的研究往往會得出截然相反的結論--有的研究結果表明負債比率越高，公司績效越好;也有的研究結果卻恰恰相反——這被稱為資本結構之謎。為了破解這一謎題，本文提出了公司規模可能影響資本結構與公司績效之間關系的猜想，並分別對在A股主板和中小版上市的公司進行了比較分析，發現不同規模的公司其資本結構與經營績效之間的關系確實不同，這也就證實了我們提出的猜想。

【關鍵詞】資本結構;公司績效;企業規模

一、引言

傳統的公司財務理論認為企業的資本結構包括資本的屬性結構和資本的期限結構。資本的屬性結構是指企業不同屬性的資本(即債務資本與權益資本)的比例;而資本的期限結構是指不同期限的資本(如長期債務資本與短期債務資本)的比例。由於企業的資本結構可以影響到企業的融資成本、稅收規模、治理結構等，進而就會對企業的經營績效產生一定的影響。因此，企業如何通過融資方式的選擇來實現其經營績效的最優化，即如何確定最優資本結構，就成為公司財務理論和公司治理實務中十分重要的問題。

對於這個領域的探索和研究，已經初步形成了較完整的理論體系，即資本結構理論。該理論起源於莫迪利安尼和米勒教授提出的MM理論：在一系列的假定條件下，企業價值與資本結構無關。然而，這些假設條件過於苛刻，在現實中無法得到滿足，因而其結論也就難以成立，但它開啟了學界研究企業最優資本結構問題的閘門。此後，大量的學者對這個問題進行了研究。然而結果卻是大相徑庭甚至截然相反，這就是所謂的“資本結構之謎”。

二、理論回顧與文獻評述

1.理論回顧。(1)MM理論。MM理論認為，在不考慮公司所得稅，且企業經營風險相同而只有資本結構不同時，公司的資本結構與公司價值無關。也就是說，公司債務比率在從零增加到100%的過程中，企業價值及資本成本不會發生變動，即不存在最佳資本結構。(2)修正的MM理論。修正的MM理論是對最初的MM理論的修正和改進，考慮了企業所得稅的影響，認為由於債務資本的利息支出是免稅的，債務資本的使用可以降低企業的綜合資本成本，進而提高公司價值。即公司績效與負債比率正相關，100%的負債率是公司的最優資本結構。(3)米勒理論。MM理論的創始人之一莫頓·米勒教授在1976年提出了所謂的米勒理論，認為修正的MM理論高估了負債的稅盾效應，因為個人所得稅的存在部分地抵消了個人從投資中所得到的利息收入。但是個人從投資中所得到的利息不會被全部抵消，因此修正的MM理論依然是成立的，但最有負債率低於100%。(4)權衡理論。權衡理論認為，MM理論忽略了兩個重要因素——財務拮據成本和代理成本，而事實上只要使用債務資本，它們就可能會出現。在考慮進這兩個影響因素後，負債雖然可以給企業帶來節稅效應，使企業價值增大，但是隨著企業資產負債率的提高，財務拮據成本和代理成本也會增加。只有使得負債的節稅收益與財務拮據成本以及代理成本之差達到最大的資本結構才是公司的最優資本結構。(5)優序融資理論。優序融資理論認為，當公司面臨融資需求時，最優的融資順序是首先選擇內源融資，然後是債務融資，最後才是考慮進行權益融資。而且經營業績越好的公司面臨融資需求時，越傾向於內部融資，即企業的優先融資順序為內部融資—債務融資—股權融資。因此，業績優良的公司往往擁有較低的資產負債率。

2.文獻評述。顯然，上述理論都有一定的道理，但是結論卻並不相同。因此，許多研究者希望通過實證研究來考察資本結構對公司績效的影響。(1)國外方面，Titman和Wessels

(1988)對美國製造業中469家上市公司1972～1982年間的數據為樣本進行了實證研究，結果表明公司績效與負債比率之間具有顯著的負相關關系;Jordan、lowe和Taylor(1988)以275家英國中小型私營企業為樣本，對其1989年到1993的財務數據進行了研究，得出公司的盈利能力與負債比率正相關的結論;Frank和Goya(2003)使用了美國的非金融類企業從1950年到2000年的近20萬個觀測變數的龐大資料庫進行了研究，結果顯示：公司績效與資本結構正相關。(2)國內方面，余景選和鄭少鋒(2010)以滬深交易所2000年之前上市的農業公司為研究對象進行實證分析，結果表明資本結構與公司績效之間呈現出不顯著的負相關關系;王娟和楊鳳林(1998)從在上海證券交易所上市的公司中選取了涉及41個行業的461家公司作為研究對象，分析了它們在1997年12月31日的籌資結構狀況，發現盈利能力與負債率呈現出正相關關系;劉東輝和黃晨(2004)運用回歸分析的 方法 對295家A股上市公司的市場價

值與資本結構之間的定量關系進行了實證研究，結果表明，上市公司的公司價值與資本結構正相關。

可見，實證研究也出現了相反的結論。這是否表明資本結構與公司績效之間的關系並非是單一確定的?是不是存在其他的因素影響兩者之間的相關性?有鑒於此，我們提出一個猜想：資本結構對公司績效影響可能是不確定的，二者之間的關系可能還受其他因素的影響，比如，企業的規模。因此，本文試圖通過對大型上市公司和中小型上市公司分別進行研究，通過比較分析來探討公司規模對於其資本結構與公司經營之間的關系是否有影響。另外，本文還將負債比率區分為流動負債比率和長期債務比率，研究兩者各自對公司績效的影響。

三、樣本選取和模型設計

1.樣本選取。基於比較研究的需要，本文選取了兩個樣本。樣本的選取遵循以下原則：(1)行業相同或相近的企業只選取其中最有代表性的一到兩家;(2)剔除在研究期間發生過大

規模的追加投資或者股東撤資的企業;(3)剔除金融類上市公

司，因為金融類公司資產與負債的劃分方式與其他行業的公司有著明顯的區別;(4)剔除在研究期間被ST或PT的企業。按照上述原則，最後從在深證中小板塊上市的企業中選取了代表性較強的100家作為樣本一，從入選滬深300指數的三百家藍籌股中選取了代表性較強的97家企業作為樣本二。兩個樣本的時間跨度分別為2005～2010年和2000～2010年。

2.變數和模型。(1)解釋變數。本文不僅要考察資產負債率對公司績效的影響，還要考察流動負債和長期債務各自對公司績效的影響。所以，模型的解釋變數為流動負債比率(CLAR)和長期債務比率(LLAR)。(2)被解釋變數。顯然，被解釋變數是公司的經營績效，而用於反映公司績效的變數，使用較多的是凈資產收益率和每股收益以及市盈率等，本文採用的是凈資產收益率(ROE)。(3)控制變數。為了增強模型的可靠性，將企業營業收入的增長率作為成長性指標(ROG)加入模型，因為公司的成長性與公司的經營績效有很強的相關關系，一家公司的預期成長能力會直接影響公司當期生產銷售狀況以及未來的經營情況。另外，為了保證數據之間的可比性和使用的方便性，本文將CLAR、LLAR、ROE以及ROG這五個變數的數值同時乘以一百，以去除百分號。所以，模型的是形式為：ROE=β0+β1CLAR+β2LL

AR+β3ROG+u，其中u為誤差項。

3.數據來源。本文中使用的所有數據均來自Wind金融數據資訊終端、CSMAR資料庫下載系統。

四、實證分析

利用Eviews6.0軟體包對兩個樣本的數據分別進行回歸，得到如下統計表：

從回歸結果統計表中可以看，兩個樣本的解釋變數和控制變數都在90%以上的置信水平下是顯著的，Ad.R2和F檢驗的結果也顯示模型是可靠的。所以，兩個樣本的回歸方程分別為：

樣本一：ROE=130.68+4.73CLAR+11.04LLAR10.08ROG。

研究結果表明，對於中小企業來說，公司經營績效與其流動負債比率和長期債務比率均呈現正相關關系;而對於大型企業呈現的卻是負的相關關系。這就證實了我們先前提出的猜測，即資本結構與公司經營績效之間的關系可能並沒有確定的，它還收其他因素的影響。

五、原因分析

結合相應的公司財務理論，本文認為，上述結果的產生可能是基於以下原因：雖然債務資本的節稅效應是客觀存在的，但是債務資本對公司績效的影響並不僅僅局限於這一個方面。比如：(1)資產負債率的提高必然伴隨著權益資本比重的下降，因而經營風險也就同步上升，進而融資成本由於理性債權人對風險貼水的要求上升而上升，使得債務資本對公司績效產生負面的影響。(2)持有公司大量權益資本的股東，往往也是公司的管理層成員，他們最有激勵做出有利於公司經營績效的決策。而資產負債率的提高意味著權益資本比重的下降，從而公司管理層成員做出最有利於公司經營績效的決策的激勵也就會隨之下降，而管理層做出的最優決策所需要付出的成本(時間、精力等)往往也會越高。所以，管理人員做出的對自己最優的決策會隨著資產負債率的提高而越來越偏離對公司最優的決策。而債務比率對公司績效的影響究竟是正的還是負的，取決於其節稅效應與其他各種效應的綜合結果。而其他效應的大小及規模對於不同規模的公司來說是不同的，這就使得資本結構與公司績效之間的關系變得不確定。

六、小結

本文的意義在於提出了一個對於資本結構之謎的新思考，並通過這一思路對資本結構之謎做出了相應的解釋。但是本文也存在著明顯的不足，比如，未能找到一個用於反映資本結構與經營績效之間關系的被解釋變數來進行建模分析，而只是通過比較了不同規模的公司二者之間的關系的不同，來得出公司規模影響公司資本結構與經營績效之間關系的結論。但是公司規模是怎樣影響二者之間關系的以及公司規模是不是最主要的影響因素?還有哪些因素對其有影響?這些問題本文都未能作出回答，這也是後續研究的重點。

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-tal Structure”[J].Journal of Financial Economics.2003
資本結構方面論文篇2
試論資本結構對審計質量的影響

【摘要】本文選用財務報表中的可操控性應計利潤替代審計質量,用修正的Jones模型計算可操控性應計利潤,並用我國上市公司2006年的數據為樣本,檢驗了資本結構與審計質量的關系。結果表明資本結構與可操控性應計利潤有顯著的統計關系。

【關鍵詞】資本結構;可操控性應計利潤;審計質量

引言

近年來由於出現了大量上市公司審計失敗的案例,因此審計質量已經成為人們關注的 熱點 問題。資本結構作為企業權益資本和債務資本的比例關系,是企業相關利益者權利和義務的集中體現。影響並決定著公司治理結構,進而影響並決定企業的治理效率。當上市公司出現財務危機的時候,其進行盈餘管理和操控的動機明顯增強。而經過注冊會計師審計的報表能否甄別出相應的利潤操縱?

目前從資本結構的角度對審計質量的影響進行研究的資料較少,本文試圖結合具體數據給以量化的驗證和分析。從而進一步研究上市公司資本結構對審計質量的影響,為提高審計質量提出建議,最終的目的是希望優化企業的資本結構,提高上市公司財務信息的披露質量,降低上市公司的財務風險,從而提高審計質量。

一、文獻回顧

朱小平、余謙(2003)從公司管理層因經營成果和財務狀況不佳,需粉飾報表以操縱利潤的角度,提出了公司的財務狀況和經營業績會影響公司的審計意見類型,其檢驗結果顯示:速動比率、資產負債率、應收賬款占總資產比例、上市公司年限等因素與公司收到非標准意見的概率負相關,資產規模、存貨占總資產的比率、凈資產收益率、現金流量比率等因素與公司收到非標准意見概率正相關。

張為國、王霞(2004)通過研究我國上市公司資產負債表指出負債狀況會對公司信息披露產生直接影響,美國安然公司的財務丑聞在很大程度上是由於公司資產負債率過高引起的。理論上認為,公司杠桿越高,其面臨的財務風險越大,從而被資本市場低估的可能性也越大;公司管理層為消除負債率過高給股市帶來的負面影響,往往在信息披露上進行操縱,如通過設立大量的不納入合並報表范圍的空殼子公司來規避“報表”財務風險,或者利用盈餘管理手段來加大公司盈餘,從而顯示高資產負債率的正效應。已有研究表明,公司資產負債率越高,經理層出於職位安全考慮會更多地進行盈餘管理,從而降低信息披露質量。

王玉蓉、黃巧歡(2008)通過對我國上市公司審計質量影響因素的實證分析研究得出:資產負債率、上年審計意見類型與“非標准”意見的出具概率呈現正相關關系。由此說明客戶出現財務危機時注冊會計師更加謹慎,尤其是上市公司出現虧損時會引起廣泛的關注,此時,被出具“非標准”意見的可能性較大。

二、研究設計

(一)假設的提出

從我國的實際情況看,並不是所有的具體指標都適合評價上市公司的審計質量。方軍雄等人通過研究公司出現首次凈虧損時審計師的表現,得出結論之一是:在我國當前的審計市場當中不同規模的審計師在審計意見出具上並沒有存在顯著差異,國外成熟市場以審計師規模作為審計質量的替代標准可能並不適合我國當前的狀況。1996年Subramanyam比較研究了國際原“六大”會計師事務所和“非六大”會計師事務所的操控性應計利潤定價。其研究表明,審計質量和操控性應計利潤的信息價值之間有著直接的關系。目前,上市公司往往對可控應計利潤進行操縱,存在比較普遍的盈餘管理和管理舞弊行為,這會降低會計數據的可靠性和真實性,造成財務 報告 的信息失真。審計師要發表恰當的審計意見來揭示存在的盈餘管理和管理舞弊行為,以降低審計的風險,提供會計信息的可靠性,增加使用者對會計信息的有用性。因此,本文擬採用可操控性應計利潤作為衡量審計質量的標准。

基本財務數據和指標作為公司財務狀況和經營業績的指示燈,不僅反映了公司基本的資本結構,同時也是注冊會計師進行審計的直接材料。本文將提出2個假設以檢驗這些因素對審計質量的影響。

資本結構中負債比重的高低影響到公司財務風險的高低,為了驗證資產負債率是否能影響審計質量,我們提出如下假設。

假設1:資產負債率越高,公司“粉飾”合並報表、進行盈餘管理的動機越強烈,則可操控性應計利潤就會越高,審計質量隨之降低。

由於債權人具有監督和確保管理者不操縱盈餘和報告誤導性會計數值的作用。隨著債務融資水平的提高,利益相關者(貸款人)的歸屬利益也隨之增加,導致更高審計質量需求的增加。為此,提出如下假設。

假設2:債務融資水平越高,公司的可操控性應計利潤越低,審計質量則會提高。

(二)樣本選擇與數據來源

本文從2006年度所有滬深上市公司中選取樣本,剔除金融 保險 行業和數據不全的上市公司,從而最終得到1331個研究樣本。本文所使用的數據來源主要包括:國泰安研究服務中心的CSMAR中國上市公司財務年報資料庫,中國股票市場操控性與非操控性應計利潤研究資料庫,中國上市公司資本結構研究資料庫等。

(三)變數定義與計算方式

1.因變數

本文採用修正的Jones模型,來計算非可操控性應計利潤:

NDAt/At-1=a1/At-1+a2(△REVt-△RECt)/At-1+a3PPEt/At-1

其中,NDAt為第t年的非可操控性應計利潤,At-1為第t-1年的總資產,△REVt為第t年的營業收入與第t-1年的營業收入之差,△RECt為t期與t-1期的應收款項差額,PPEt為第t年期末固定資產價值,a1、a2、a3為系數,由以下模型在估計期回歸得出:

TAt/At-1=a1/At-1+a2△REVt/At-1+a3PPEt/At-1+e

其中,TAt為總體應計利潤,t為事件期年份,e為殘值。

再用利潤總額減去非可操控性應計利潤,即可得到可操控性應計利潤,進而計算出ABS(DAt/At-1)來衡量審計質量。

2.解釋變數

根據前文提出的兩個假設,我們設置如下兩個解釋變數(見表1)。

3.控制變數

影響審計質量的因素是多方面的,而本文主要研究與資本結構相關的因素,根據相關研究經驗及我國特有的資本結構背景,我們主要選擇可能影響審計質量的三個指標作為控制變數(見表2)。

(四)研究模型

為了驗證資本結構與審計質量之間的相關性,我們設計了如下多元回歸模型:

ABS(DAt/At-1)=a0+a1LEV+a2LL+a3SIZE+a4CASH+a5QR+a6LQR

此模型所要揭示的目標是,在影響資本結構的因素中,究竟哪些因素與審計質量之間有更顯著的相關性。

本文使用的數據處理統計分析軟體是SPSS 12.0。

三、結果與分析

(一)描述性統計分析

利用表3對變數的描述性統計結果,可以得到如下初步結論:(1)ABS(DAt/At-1)的最大值達4.959,即是上年度總資產的4.959倍,體現了上市公司可以進行的盈餘管理空間之大;同時,約24%的可操控性應計利潤絕對值的均值還說明了上市公司可能存在的較普遍的盈餘管理行為。(2)上市公司之間的資產負債率相差懸殊,如最高的資產負債率高達為970%,而最低的僅為2.1%,樣本中上市公司的資產負債率的均值在60%左右,存在較大的財務風險。(3)長期負債比率之均值在9.62%左右,這說明我國上市公司的流動負債水平偏高,上市公司出現資金周轉困難的可能性隨之提高,進而也增加了上市公司的信用風險和流動性風險,構成了公司經營的潛在威脅。(4)樣本中現金流動負債比率的平均值在18.5%左右,說明我國上市公司的凈現金流量不充足,公司需要通過短期債務來保證正常的運營。(5)流動比率的平均值在1.41左右,速凍比率則在1.30左右。根據國際慣例:企業的流動比率為2比較適當,而速動比率一般不能低於l,否則短期償債能力會不足。從上述數據可以看出我國上市公司的流動比率明顯偏低,企業短期償債能力偏低。

(二)回歸分析結果

對該方程進行回歸後,得到F統計量為10.857,並在0.01水平上顯著,即在顯著性水平0.01下,ABS(DAt/At-1)對LEV、LL、SIZE、CASH、QR、LQR有顯著的線性關系,即回歸方程是顯著的。

從表4的多元回歸統計結果可知,資產負債率與ABS(DAt/At-1)之間相關性顯著,這說明資產負債率的高低會影響到可操控性應計利潤,資產負債率較高的上市公司,其可操控性應計利潤較高,從而審計質量降低。長期負債比率與ABS(DAt/At-1)之間相關性不顯著,說明長期負債比率高的上市公司,其審計質量未必低於長期負債比率低的上市公司。

資產規模與ABS(DAt/At-1)之間呈顯著的正相關性,說明資產規模越大、效益越好的公司,其盈餘管理的動機越大,可操控應計利潤越高,從而審計質量會降低。

四、結論

本文通過對審計質量衡量方法的分析,選擇使用調整後的截面Jones模型所估計的可操控性應計利潤作為財務報告審計質量的替代變數,通過研究與資本結構相關的六個變數,分析資本結構與審計質量的關系,通過理論分析和調查統計數據得出資本結構與審計質量存在一定的相關性關系的結論。本文的局限性在於因篇幅與時間所限沒有充分考慮可操控性應計利潤以外的審計質量衡量方法對財務報告審計質量研究的影響。

參考文獻

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試析融資方式與企業績效的實證

融資指為支付超過現金的購貨款而採取的貨幣交易手段，或為取得資產而集資所採取的貨幣手段。 融資通常是指貨幣資金的持有者和需求者之間，直接或間接地進行資金融通的活動。如下三一篇關於融資方式與企業績效的實證的論文，小夥伴們在寫論文的時候不妨多加參考。

論文摘要： 中小企業資本結構不合理，已經成為資本市場不規范的一個重要表現。本文對我國中小企業板上市公司上市前財務數據統計分析，總結出中小企業融資偏好，用CORREL函數分析中小企業融資方式與企業績效的關系，考察樣本中小企業的融資方式優選順序。

論文關鍵詞： 中小板企業 內源融資 股權融資 債權融資 績效

文獻綜述

在中小企業融資方式選擇方面，各國都做了深入研究，研究成果主要集中在制約企業融資的外部因素和內在因素、企業融資的策略、債券融資和股權融資等方面。Modigliani和Miller(1958)在資本市場完善、資本可以自由流動、利率一致、不存在稅賦等假設條件下，運用馬歇爾的市場均衡分析方法，論證了融資方式選擇與企業價值無關的觀點。權衡理論學派的Robichek和Myers(1966)等綜合了稅收差別學派和破產成本學派通過放寬無稅負和無破產成本假設論證存在市場套利成本，且最小的套利成本對應著最優資本結構的觀點，認為應在不同資本的收益與套利成本之間進行權衡，以確定融資方式。Myers(1984)採用信息不對稱理論的分析框架，發現企業在利用不同融資方式時存在一個優先順序，即內部融資優先於外部融資，債權融資優先於股權融資。Jensen和Meckling(1986)認為在市場越來越完善的前提下，由於信息不對稱和存在利益不一致，資本所有者和經營者之間存在代理成本，企業最優融資方式選擇應能使綜合代理成本最小。Opler和Titma(1994)認為融資方式同企業在其產品、要素市場上的競爭程度和競爭策略有關，企業選擇融資方式時應該考慮破產清償可能給消費者和供應商造成的損失。

目前，國內對中小企業融資方式研究的成果較多，童盼和陸正飛(2005)從靜態的角度考察企業融資方式與其決定因素之間的關系，對融資方式與企業規模、成長性、盈利能力、非債務稅盾、資產抵押價值及經濟附加值等因素之間的'關系進行了細致研究。張軍等(2005)認為企業的股權和債務都存在融資過度的傾向。朱德新和朱洪亮(2007)則發現中小企業的融資決策遵循“內部融資—負債融資”的次序，既不符合權衡理論，也不符合最優融資順序理論。羅正英和段佳國(2006)認為中小企業的融資方式受外部環境的影響，更主要的是取決於企業內生性多種變數及其相互關系的作用，尤其是企業治理結構和資本市場成為融資方式選擇關注的對象。肖作平(2009)認為在不同法律制度環境下，控股股東對融資方式的影響是有差異的，債務水平受法律制度環境的影響。由此可見，國內學者對融資方式選擇的研究已經比較深入。

綜上所述，經濟學家們對中小企業融資的問題進行了多方面研究，但是由於企業面臨的經濟環境不同，影響著我國中小企業直接借鑒其它國家成功融資方法的效率。目前我國不少中小企業發展迅速並成功上市，且在所屬行業中處於優勢地位。相對於滬深主板市場中的上市公司，中小板企業表現出更好的盈利性與更高的成長性。然而，對大多數非上市中小企業來講，融資問題依然是制約企業發展的瓶頸。

融資方式選擇與中小企業績效的實證研究

(一)樣本選取與數據來源

本文的研究樣本為2004-2007年所有中小板企業上市前一年的財務報告數據資料，上市公司數量分別為38、50、102、202家，數據來源於各中小企業的《招股說明書》。通過Excel中的C0RREL函數對樣本企業不同融資方式籌資金額與當年凈收益以及主營業務增長率計算相關系數，然後進行線性回歸分析，藉以判斷選用何種融資方式能夠低成本並且及時地獲取所需資金，實現企業價值的最大化。

(二)變數安排

本文採用凈利潤、主營業務增長率作為反映中小企業績效能力的指標。嚴格來說，企業的業績很難加以界定與衡量，至今沒有一種方法能夠明確告知企業是否具有較高的盈利性，作為會計計量結果的凈利潤，反映了一定時期的收入與成本水平，作為銷售規模、成本控制、資產營運、籌資結構的綜合體現，是衡量企業經營成果的主要指標;主營業務增長率是評價企業成長狀況和業績發展的重要指標，是預測企業業務拓展趨勢的重要標志。融資方式選擇內源性融資、長期債權融資和股權融資，試圖更加准確地描述融資方式與中小企業業績的相關性。

(三)實證檢驗

實證檢驗可以用相關系數的變化范圍判斷變數的相關程度，通過C0RREL函數計算相關系數r，判斷標准如下：│r│=0完全不相關;0<│r│≤0.3基本不相關;0.3<│r│≤0.5低度相關;0.5<│r│≤0.8顯著相關; 0.8<│r│<1高度相關;│r│=1完全相關。

r的絕對值越接近1表示相關的程度越強，是正相關還是負相關，則由r的符號定：r>0正相關;r<0負相關。

本文採用CORREL函數分析2004-2007年凈利潤、主營業務收入增長率與不同融資方式之間的相關性，具體相關系數運行結果如表1所示。

根據運行結果參照判斷標准可以看出：

1.2004年內源性融資與凈利潤的相關系數為0.85，兩者表現出了高度相關性;內源性融資與主營業務收入增長率的相關系數為0.42，兩者之間低度相關，而其他幾組數據之間基本不相關。

根據內源性融資分別與凈利潤、主營業務收入增長率的相關關系，把內源性融資、凈利潤和主營業務收入增長率作為回歸的形式參數建立線性回歸方程：y=a+bx，利用INTERCEPT計算a，用SLOPE函數求出b，進一步分析它們之間的聯系。

a1=INTERCEPT(凈利潤，內源性融資)=12300593

b1=SLOPE(凈利潤，內源性融資)=0.35

建立直線回歸方程：

y=12300593+0.35x

a2=INTERCEPT(主營業務收入增長率，內源性融資)=0.19 b2=SLOPE(主營業務收入增長率，內源性融資)=2.1

建立直線回歸方程：

y=0.19+2.1x

結果表明，隨著內源性融資的增加，凈利潤、主營業務收入增長率均在增加，但主營業務收入增長率的斜率2.1更大，表現為更高的增長性。

2.2005年內源性融資與凈利潤的相關系數為0.85，兩者表現出了高度相關性;長期債權融資與凈利潤的相關系數為-0.41，兩者之間低度負相關，而其他幾組數據之間基本不相關。

根據內源性融資、長期債權融資分別與凈利潤的相關關系，把內源性融資、長期債權融資和凈利潤作為回歸的形式參數建立線性回歸方程，進一步分析他們之間的聯系。

a3=INTERCEPT(凈利潤，內源性融資)=7182656

b3=SLOPE(凈利潤，內源性融資)=0.37

建立直線回歸方程：

y=7182656+0.37x

a4=INTERCEPT(凈利潤，長期債權融資)=48921568

b4=SLOPE(凈利潤，長期債權融資)=-0.16

建立直線回歸方程：

y=48921568-0.16x

結果表明，隨著內源性融資的增加，凈利潤穩定增加，而長期債權融資的增加導致凈利潤的下降，可能是因為承擔過多的債務成本所致。

3.2006年內源性融資與凈利潤的相關系數為0.87，兩者表現出了高度的正相關性，其他幾組數據之間基本不相關。

根據內源性融資與凈利潤的相關關系，建立線性回歸方程為：y=a+bx，利用INTERCEPT計算a，用SLOPE函數求出b。

a5=INTERCEPT(凈利潤，內源性融資)=4479851

b5=SLOPE(凈利潤，內源性融資)=0.32

建立直線回歸方程：

y=4479851+0.32x

結果表明，隨著內源性融資的增加，凈利潤穩定增加，研究結果與前兩年相同。

4.2007年內源性融資與凈利潤的相關系數為0.83，兩者表現出高度的正相關，其他幾組數據之間基本不相關。

根據內源性融資與凈利潤的相關關系，建立線性回歸方程為：y=a+bx，利用INTERCEPT計算a，用SLOPE函數求出b。

a6=INTERCEPT(凈利潤，內源性融資)=3789509

b6=SLOPE(凈利潤，內源性融資)=0.31

建立直線回歸方程：

y=3789509+0.31x

結果表明，隨著內源性融資的增加，凈利潤穩定增加，研究結果與前幾年相同。

結論

本文基於我國上市中小企業融資方式與績效的實證研究，結果表明：不同時期上市的中小企業上市前內源性融資與凈利潤存在著高度相關性，從回歸方程中可以發現，凈利潤隨著內源性融資的增加而增加，這主要是內源性融資是由企業的留存收益轉換而成，凈利潤的增加必然加大內源性融資規模。部分樣本企業顯示出內源性融資與主營業務收入增長率的正相關性，一般情況下內源性融資較多的企業，企業的利潤質量不斷提高，盈利能力增強，企業的發展前景比較樂觀。樣本企業表現出長期債權融資與凈利潤存在負的相關性。從線性回歸方程可以看出，長期債權融資與凈利潤之間有相反的走勢，這可能是由於長期債權融資給企業帶來較高的債務成本，如籌資費、利息費用等減少了企業的利潤。

由於目前我國資本市場不完善，中小企業進入公開市場融資的門檻過高以及自身治理結構和信息披露的缺陷，很少能通過發行股票進行籌資，加上一些中小企業在成長階段依靠內源性融資或股東擴股增資的限制，通過向金融機構籌資或者發行債券融資是一條可行的途徑，雖然融資成本攤薄了利潤，但是企業通過資本運營帶來的收益足以支付融資成本，同時債權融資可以發揮財務杠桿的作用提高每股收益，債權融資的節稅收益也有利於增加股東財富。

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E. 研究上市公司資本結構對企業業績影響的意義

我們研究資本結構，就是要優化資本結構，確定合理的資本結構，使企業資金達到良性循環，降低資金成本，減少財務風險，提高企業償債能力和績效。而在這一領域的實證研究還存在一定的缺陷，有必要做出以下幾點修正：
首先，因為企業的經營戰略將決定企業的投資決策，而投資決策又將影響企業的融資選擇，所以，不同的戰略就需要有一種合適的資本結構與之對應。應該將企業戰略因素納入到資本結構的研究當中去。
其次，這些學者主要都是從企業的績效對資本結構的影響角度考察企業績效和企業資本結構之間的關系，而考察資本結構如何影響企業的績效反而在一定程度上被忽視了，需要加強二者之間互動關系的實證研究。
最後，在數據的選取上應該克服以往局限在2至3年的時間段的截面數據樣本，而選用面板數據模型，從一個較長的時間跨度來考察資本結構，這樣可結合時間序列和截面數據的共同優點，並且擴大了樣本容量，改善了參數估計的有效性和穩定性。
因此，在以往研究方式的基礎上研究資本結構時，應該著重考察資本結構與企業績效、經營戰略、股權結構之間的交互作用，尤其應當對股權結構、經營戰略和外部環境動態變化之間的交互作用對資本結構的影響做出更深入的分析，忽視這些交互效應可能是國內現有資本結構研究結論不一致的原因.

F. 融資方式對績效方面的影響體現在哪些方面

融資結構在廣義上被稱為資本結構，指的是當一個公司在向外界獲取投資成本的時候，通過不同的方法和來源所獲得的資金之間的有機組成和他們之間的比例關系。公司融資結構的形成原因是公司利用不一樣的融資方法融資，在其中較為典型的融資方式有權益融資和債務融資這兩種。融資結構對公司治理有著重要的影響這一觀念已成為共識，合理的融資結構可以使財務杠桿發揮其調節作用，從而降低融資的成本，這樣有利於公司績效的提升。
在優序融資理論中，公司在其經營管理中如果產生資金的需求，那麼其融資方式會呈現明顯較為可觀的順序性。從融資成本的高低來看，企業融資第一個要選擇的是內源融資，第二個是債務融資，其次是股權融資。
首先，內源融資對公司的自身資金起到自主性的作用，相對來說這樣可以降低成本，而且其手續也相對簡單，從理論上來說不會減少其原在股東和公司領導的每股收益和對資金的控制。在直接給股東發放股利時，他們可以獲得現時利潤，但是因此而繳納的個人所得稅就相對來說會比較高，通過對內源融資比率的提升，減少其融資成本，從而使公司可以在較低的成本經營中提升每股的股價，而股東則能夠賣掉部分的股票來替換股利收入，使得上交的資本利得稅大幅度的少於個人所得稅。
股權融資對上市企業於資本市場之中尋找更多的融資渠道有好處，能夠合理融資，其債權融資高於融資成本，這樣企業將獲取較好的發展，替公司的股東創造價值。如今，股權融資作為上市企業的融資方式，受到大多數企業的青睞，在短期內，股權融資具有穩定性和低風險性，可以提高公司的經營效率。
商業信用融資是眾多企業較為尋常的一種融資渠道，其優勢在於低成本、交易便捷。公司若在交易時未採納現金折扣，或者公司在購買時未放棄現金折扣或者採納不帶利息的應付票據，那麼公司商業信用融資實際上未使用成本。另外，當商業信用和其交易在同一時間發生的時候，這是市場里的自然性融資，公司僅僅做簡單的會計處理即可。

G. 再融資與企業戰略、公司績效的關系

再融資作為企業融資的主要方式之一，無論是在促進經濟的增長還是在促使資本結構的合理上都具有十分重大的意義。
戰略是企業首先要認識自己是誰，想到哪裡去，如何去。戰略需要分解到年度目標，制定計劃去實施，否則就是空談。目標和計劃層層往下分解，制定部門的個人的目標和計劃。目標計劃完成的情況就是績效考核。
上市公司的融資、再融資行為存在明顯的股權融資偏好。在近幾年股票市值持續縮水，債券發行量持續增長的環境下下，我國的債券市場規模仍然偏小。我國上市公司的融資順序一般為：股權融資>短期債務融資>長期債務>內源融資，這種融資順序與西方融資優序理論是相悖的。融資結構的失衡給我國資本市場帶來很多棘手的問題，不僅不利於公司治理結構優化，還導致風險積聚於銀行體系，國家金融體系缺乏穩定性。
拓展資料：
我國資本市場的融資結構相對於成熟的市場來說還很不合理，表現為股票市場繁榮，而債券市場常常被忽視，債券融資規模與股票融資規模不協調。國外債券市場規模一般都遠遠大於股票市場規模，美國的債券市場余額為股票市場市值的2倍多。
1997年以後，證監會推出了一系列規范上市公司融資行為和市場操作的制度，提高了股權融資的門檻，股權融資收到一定的抑制，但由於銀行的惜貸、債券市場融資成本高，上市公司股權融資的偏好依然沒有改變，再融資逐漸由配股向增發和轉換條件寬松的可轉換債券轉變。
2007年以後，證監會加大了對上市公司的監管力度來規范資本市場，使上市公司IPO的門檻有所提升。同時國家越來越重視公司債券市場的建設。據國家統計局發布的《2010年國民經濟和社會發展統計公報》，2010年我國A股市場籌資籌資4883億元，增加3004億元，上市公司通過發行可轉債、可分離債、公司債籌資1320億元，增加605億元。
顯示出債券融資的地位在逐步上升。債券融資模式的回歸發展對上市公司是很有利的，不僅可以增加企業資金來源渠道，降低融資成本，還能優化公司資本結構，解決代理成本問題。僅依靠股權融資必然是不可取的，因此應該股企業其嘗試發行債券融資，改善當前上市公司偏好股權方式進行融資的局面。為了驗證中國上市公司債券融資與公司績效的關系。