我國上市公司退市難的原因分析
也就是說，中國股市退出機制即將啟動。但在現行制度環境下，中國股市退出機制要有效地實施還存在著種種障礙。 PT制啟退出機制 在中國現行的法律中，上市公司退出機制，早就有明確的規定，公司出現下列情形之一的，由國務院證券管理部門決定終止其上市地位：一、公司最近三年連續虧損，在限期內未能消除的；二、公司股本總額、股權分布等發生變化，不具備上市條件，在限期內未能消除的；三、公司不按規定公開其財務狀況，或者對財務會計報告作虛假記載，經查實後果嚴重的；四、公司有重大違法行為，經查實後果嚴重的；五、公司決議解散的；六、公司被行政主管部門依法責令關閉的；七、公司被宣告破產的。有關專家據此認為，退市的法律制度是基本建立起來了，已經實施的PT制度可視為退出機制的開端，關鍵就是怎麼執行，要有具體的退市標准和退市程序。 二零零一年二月二十四日，中國證監會正式對外發布《虧損上市公司暫停上市和終止上市實施辦法》，就是針對連續虧損上市公司的暫停上市和終止上市做出了具體規定。該辦法是迄今為止中國證券市場有關退市機制的首份具體操作性文件，今後連續虧損的上市公司將依照此辦法有關規定被淘汰出局。此《辦法》一公布，掌聲四起，好評如潮。反映到股市上，盡管PT族(連續虧損二年以上的上市公司)在《辦法》發布的那一個星期均大跌不止，PT紅光一下就跌去了近三成，但在三月二日，有些PT族上市公司，不跌反升，甚至走出了漲停板之勢。這樣的情況，看上去實在讓人詫異，百思不得其解。但實際上，只要對中國證券市場的特徵、性質及運作方式的特殊性有些了解，你就會豁然開朗了。也就是說，盡管中國證監會頒布了上市公司的退市辦法，但中國股市退出機制要真正的實施還存在著種種障礙。 猶抱琵琶半遮臉 首先，從中國股市的特徵來看，中國股市與歐美發達國家的股市不同，它完全是一個國有股市。這種國有股市有以下幾種特徵：一是基本不分紅，即投資者無法從上市公司的利潤中獲得其回報，投資者的收益只能來自對股票的炒作；二是國有上市公司資金的2/3是不流通的，只有1/3左右是流通的。這就使得市場上的股票價格與上市公司股票的真實價格相背離；三是股市上的股票價格變化的趨同性，即如果股價上漲，那麼九成以上的股票都是上漲的，而只有一成左右的股票是下降的；如果股價下跌，那麼九成以上的股票是下跌的，只有一成股票是上漲的。而在發達的股市中，股價的趨同性一般都很小；四是股市價格的回報率不能從上市公司本身的微觀績效來說明，而只是以股市的價格波動來表示。這樣，上市公司的股票價格根本無法反映本身的經營情況，上市公司也沒有動力改善自身的經營；五是上市公司的資產重組，資產的價格變化並不反映資產重組之間的關系。 正是中國股市的國有性質，也就決定了它的運作機制。股市上市公司的進入或退出市場並非由市場來選擇，而是由政府行政來安排。政府可以根據自己的偏好、意願來決定上市公司的進出，公司上市具有壟斷性。在上市准入政府壟斷的前提下(現在的核准制與以往的審批制差別不大)，任何一家上市公司，即使它的經營完全破產了，它的上市資格還是很值錢。大量的沒有上市的企業願意付出代價獲得這個上市資格，因為購買這個上市資格比自己申請上市更可行，成本更低。更何況只要擠入股票市場就有機會大量「圈錢」，因此，要讓一家企業上市後退出十分困難。其實，市場關於退出機制的討論已在幾年前農墾商社即將連續虧損三年的時候開始，但至今該問題仍然停留在討論與研究階段。按理說，《證券法》對上市公司退出機制有明確規定，但法律條文形同虛設，具體落實難上加難。 同時，股市由政府決定，而在中國科層制政府的體制下，中央政府有中央政府的利益及意圖，地方政府有地方政府的利益，它們之間的利益既有相同的地方，也有相異之處。由於各上市公司都隸屬於各級政府，對於隸屬於哪個政府的上市公司退出，不僅對為政者的業績形象會有所損害，而且會將很大的一塊利益損失掉。為了保證上市公司本身的「殼」資源得到充分的利用，如果一個地方的上市公司在股市上出了問題，這個地方的政府就會充分利用其職權把轄下的社會資源不斷地注入該公司。在地方政府的授意下，進行資產重組也就成了近幾年上市公司扭虧的慣用模式，即將屬於地方的好的企業去置換已瀕臨破產的上市公司。這樣做既可以保住本地企業的上市資格，又可以讓自己政績保住好的形象。 還有，在地方政府看來，其管轄下的每一家上市公司都有繼續存在下來的理由，而中央證券管理部門是沒有力量與地方政府抗衡的。因為，論級別，證監會至多是與地方政府平級，中央證券部門沒有權力來管理地方政府的事情；還有，證監會沒有司法權利，從而也就限制了證監會對一些違規行為的調整與處理。上述分析我們可以看到，正因為地方政府對隸屬於自己的上市公司極力保護，退出機制的實施一定會遇到各種障礙。 只聞樓梯響不見人下來 其次，在正常的市場條件下，市場投資的收益與風險是成正比的，也就是說，你想獲得高收益，就應該具有承擔高風險的心理准備，這就是市場競爭的買者自負原則。在股票市場，如果法律監管體系嚴密，如果能夠保證中小投資者是在信息完整真實和沒有欺詐的市場下投資上市公司，那麼上市公司因財務狀況和經營業績惡化退出市場而導致的投資者的損失，這當然應該由投資者自己來承擔。而且，在這樣的法律制度下，如果投資者由於非法行為而導致損失，受害者也可以通過法律的途徑獲得補償，違法侵害者也會受法律嚴厲制裁。如果情況不是這樣，要中小投資者來承擔其損失既不可能，也不公平。 但是，在國有股市中，實際上，有些上市公司的失敗並不是市場失敗使然，而主要是存在企業經營者腐敗、大股東違規行為等原因造成。如果這類上市公司破產或退市，而把股市的風險完全轉嫁給無辜的中小股東的話，即讓中小投資者來承擔並非真正由市場帶來的風險。這樣情況一旦出現，中小股民豈有不積極抗爭之理﹖這也就是千呼萬喚的退出機制抱著琵琶遮著面、只聞樓梯聲不見人下來之原因。為了社會的政治安定、減少社會的動盪不安，地方政府一定會千方百計地阻礙證券市場退出機制的實施。 還有，從上市公司來說，公司一旦上市，就形成了很多與上市公司有關的既得利益集團。如果上市公司要退出市場，必然關繫到這些人榮辱、經濟利益、日後安置等一系列敏感問題，因此，利用這種既得利益關系反對上市公司退出也就會十分頻繁，這自然會給退市機制的實施增加重重困難。