杠桿牛市避險添新招

㈠ 為什麼說樓市的牛市，其實是杠桿推動的

股市是杠桿牛，牛市如今的杠桿不比股市小，一般首付要3成，銀行貸款7成，這就相當於1:2的配資，但首付的3成也不是所有人都有這筆錢的，一般也是親戚朋友借出來的，還有通過民間金融首付貸平台借出來的，如果關系好的親戚可能不要你利息，如果關系不好，或者外面借的錢，那麼這個利息其實也不低。也就是說樓市的杠桿絕對不止1:2這么簡單，和可能是1:5，甚至也是1:9配資。

之前我說過，現在很多開發商的房子根本不是拿來賣的，他們把房子拿到民間金融抵押，然後承諾第二年加價15%回購，然後第二年再找一家，依法炮製，不斷滾動房價收回現金。而民間金融也樂此不疲，反正有開發商回購，他把這個東西理解成P2P資產，然後以每年10%的利率賣給老百姓，實際上做了一個風險巨大的風險錯配游戲，所以你看到的房子總是緊缺，因為房子都變成了金融品，在金融的領域里空轉。開發商在這過程中能賣就賣，不能賣也無所謂，反正轉起來就好，房價不斷漲，地價不斷漲，他的市值在增加。但現在關閉了民間金融的P2P通道，掐死了B2C這條路的B段融資限額，讓這一切即將停轉，所以一大波風險即將到來。會發生去年股市的情況嗎？還是房地產有新的花樣死法？如果你置身P2P和房地產之外，那麼一出好戲即將上演，如果你仍置於風暴之中，那麼剩下的只能祈禱了。

㈡ 常用的期權交易策略有哪些

常用的期權交易策略有哪些|期權交易策略有哪些分類 期權是現代金融市場中運用非常廣泛、變化非常豐富、結構非常精妙的金融衍生產品，交易者通過期權、期權與其他金融產品的組合、期權與期權的組合，可以構造出具有不同盈虧分布特徵的交易策略，實現不同的回報，滿足不同的風險收益偏好。具體來說，期權具有如下應用：通過買入看漲或看跌期權在牛市或熊市增加杠桿，提高收益;買入看漲期權代替買入標的資產，降低交易成本;買入看跌期權或賣出看漲期權對沖市場下行風險;買入看跌期權鎖定標的資產的賬面收益;賣出看跌期權，從而鎖定標的資產的買入價。那麼常用的期權交易策略有哪些?

裸露頭寸策略

裸露頭寸策略是指僅僅買入或者賣出某一單一期權合約，是普通投資者最常用的策略，往往用於投機增加杠桿，降低交易成本。期權分為看漲期權和看跌期權，而投資者進行期權交易即可以買入也可以賣出，於是裸露頭寸策略就有四種：買入看漲期權、賣出看漲期權、買入看跌期權、賣出看跌期權。在這四種策略中，買入看漲期權和賣出看跌期權對標的資產價格未來走勢的看法是一致的，都是看漲;買入看跌期權和賣出看漲期權對標的資產價格未來走勢的看法是一致的，都是看跌的。

期權與標的資產組合策略

期權裸露頭寸策略是最簡單的期權投資方法，但是往往風險比較大，而通過期權和標的資產的組合則可以構造更復雜的投資策略，並且通過合適的組合降低風險。

保護性看跌期權策略就是一種常用的期權與標的資產組合策略。該種策略的構成是持有標的資產的多頭，同時買入看跌期權，這主要是一種避險對沖策略。特點是通過支付一定的權利金方式，可以有效地覆蓋標的資產朝不利方向變動所產生的風險。與用期貨避險相比，該策略提供了標的資產價格下行風險的保護，但是沒有對最大收益設置限制，並且不需要繳納保證金，沒有保證金風險。

備兌看漲期權策略與保護性看跌期權一樣，也是標的資產與期權結合的核心形態，被各種類型投資者廣泛使用。備兌看漲期權的策略構成是：持有標的資產多頭頭寸，同時賣出相應的看漲期權。該策略適用於投資者長期看好標的資產，但是認為短期內可能會有所調整，可是又不願意賣出標的資產的情況。通過賣出看漲期權獲得權利金來對沖現貨小幅下跌的風險，當市場超出所料而大幅下跌時，投資者的現貨多頭風險會通過賣出期權所得權利金得到一定程度上的彌補，但如果現貨市場短期快速上漲到高位時卻會損失超漲的收益。

領子期權策略主要是用來對沖標的資產的風險，是保護性看跌期權策略與備兌看漲期權策略的結合，被許多機構投資者採用。領子期權的策略構成是：持有標的資產現貨多頭的同時買入看跌期權並賣出看漲期權，看漲期權的行權價比看跌期權行權價高，到期日相同。其中買入看跌期權的作用是為標的資產提供下跌保護，而賣出的看漲期權所獲的權利金可以用來抵消購買看跌期權的成本。這種策略使投資組合的損失非常小，但是也削減了當現貨上行時帶來的收益。

期權價差交易策略

牛市價差期權是價差期權中比較受歡迎的一種。假如投資者預期標的資產在未來會上漲，但是漲幅有限，他想穩中求勝，這時他可以選擇較低成本的牛市價差期權。投資者要實現該種策略的做法是：買入一份看漲期權，同時賣出一份到期日相同，但行權價較高的看漲期權。賣出期權的權利金可以抵消一部分低行權價期權的權利金成本。

與牛市價差期權相反，投資者若判斷未來一段時間內標的資產會溫和下跌，可以利用熊市價差期權來實現低成本的盈利。對於這種策略，投資者在熊市裡獲利有限，但標的資產若不跌反升，也不會面臨大的虧損。該策略的操作方法是買入一份高行權價的看跌期權，同時賣出一份到期日相同，但低行權價的看跌期權。值得注意的是，高行權價的看跌期權權利金要較低行權價的看跌期權要高，所賣出期權的權利金只可抵消部分買入期權的成本。

第三種比較有名的價差策略為蝶式價差期權。該種期權能使投資者以較低的成本，在平穩的市場中獲取不錯的收益。策略的具體行權包括：買入一個較低行權價的看漲期權，買入一個較高行權價的看漲期權，賣出兩個以前兩個期權行權價的中間值為行權價的看漲期權，所有期權的標的資產和期限都相同。賣出兩個期權的權利金能覆蓋部分其餘買入期權的權利金成本，從而體現低成本的優勢。

之前的期權交易策略都是由到期日相同、行權價不同的期權組合構造而成。日歷價差則是由相同行權價、不同到期日的期權構成。策略的具體行權包括：出售一份看漲期權，同時買入一個與之行權價相同但是期限更長的看漲期權。那些基於對未來標的資產價格中性或企穩預期的投資者可以使用日歷價差。

期權波動率交易策略

跨式期權是一種非常普遍的組合期權投資策略，是指投資人以相同的行權價格同時購買相同到期日、相同標的指數的看漲和看跌期權。這種策略的構成是同時買入一手看漲期權和一手看跌期權，並且兩者的標的資產、到期日、行權價都相同，通過在市場上漲時履行看漲期權，而在下跌時履行看跌期權，期權的購買者能享受到價格波動較大帶來的好處。風險是如果價格只是小幅波動，價格的變化過小，無法抵償購買兩份期權的成本。

寬跨式期權是跨式期權的一個變種。具體的策略構成是：買入一個虛值看漲期權，同時買入另一個虛值看跌期權，兩者的標的資產與到期日相同，但是行權價不同。相比一般的跨式期權，寬跨式期權的成本更低，但是擁有更寬的底部，即只有標的資產價格大幅度變動，這種策略才能獲得正收益。

（南方財富網期貨頻道）

㈢ 杠桿炒股哪家風控做的好

許勇原本只是一名普通股民，比起炒股，以前他更喜歡彩票。
每想到興致盎然之時，許勇會順便在彩票攤上買幾張刮刮樂。
幾乎沒有意外，開獎和刮刮樂都沒讓許勇中到大獎。但是他的彩票夢一直在繼續，直到他發現了利用杠桿來炒股。
雖然是一名老股民，但許勇對股票了解並不多，一般都是跟著隔壁老王炒，並且深套多年。
最近的一波牛市迅速牽動了所有股民的心。隔壁老王給許勇支招，為了擴大收益，一定要加入杠桿來炒股。
許勇先是接觸了券商融資融券，因為杠桿太小，隔壁老王又建議許勇轉向股票配資公司。
簡單來說，股票配資公司的操作方法就是股民往配資公司的保證金賬戶中打入一定量的保證金，比如10萬元。配資公司則在自有股票賬戶中打入保證金數倍的資金（按客戶要求），供客戶操作。
這個倍數在行業內最高在10至15倍。
操作15倍的資金不僅會讓股民的盈利擴大15倍，也會讓股民的虧損擴大15倍。當股民的浮虧超過其保證金，如不追加保證金，則遭配資公司強制平倉。

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㈤ 貴金屬交易規則

貴金屬交易規則：
1、5天24小時交易：黃金現貨交易每周5天、每天24小時均開市，均可進行交易。相比較熱門的T+D、期貨，股票等交易，時間更長，更方便交易者靈活安排。
2、保證金交易：現貨黃金交易實行保證金制度，一般杠桿較高，很多交易商提供100：1的杠桿。意味著交易者可以利用杠桿功能將資金"放大"來交易。由於有了杠桿，對交易者的資金門檻要求相對較低。
拓展資料
貴金屬交易指投資人在對貴金屬市場看好的情況下，低買高賣賺取差價的過程。
定義
也可以是在不看好經濟前景的情況下所採取的一種避險手段，以實現資產的保值增值。由於世界上的貴金屬儲量是一定的，所以貴金屬可以作為一種保值的工具。因此貴金屬有很好的避險功能，可以用來對抗通貨膨脹；同時黃金世界通行，在市場上很難被操控，不易造成崩盤的現象；更沒有折舊的問題，一周五天可以進行24小時交易，讓投資者有更多的投資機會。
特點介紹
5天24小時交易
黃金現貨交易每周5天、每天24小時均開市，均可進行交易。相比較熱門的T+D、期貨，股票等交易，時間更長，更方便交易者靈活安排。
保證金交易
現貨黃金交易實行保證金制度，一般杠桿較高，很多交易商提供100：1的杠桿。意味著交易者可以利用杠桿功能將資金"放大"來交易。由於有了杠桿，對交易者的資金門檻要求相對較低。例如，當黃金價格是每盎司$1300，那麼在100:1的杠桿下，交易1盎司的現貨黃金，只約需要$10的保證金。當然，保證金杠桿是一把「雙刃劍」，它可以增加盈利機會，也能放大虧損風險。
雙向交易，永遠能找到「牛市」
與紙黃金、實物的交易不同，黃金現貨交易的特點之一是交易者無論在「金價上漲」還是「金價下跌」的情況下，都擁有交易機會。
零手續費
黃金現貨交易一般不收手續費傭金。交易商從買、賣點差中獲利。

㈥ 穩字當頭 靜待拐點——2021年利率債年度投資策略

穩字當頭，靜待拐點

——2021年利率債年度投資策略

（海通固收 姜佩珊、孫麗萍）

概要

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1. 債市走向熊平，利率熊信用牛

1.1 20 年債市：疫情 + 政策是主線

1月至4月，受新冠疫情影響，國內外寬松不斷，債券大牛市開啟。

4月末~7月上旬債市持續下跌。4月末海內外復工預期抬升風險偏好，央行持續暫停投放抬升資金中樞，5月供給沖擊到來，7月上旬資金面繼續收緊，股市大漲帶來股債蹺蹺板效應。7月下旬股市大漲告一段落，資金面緊平衡，債市步入震盪。

8月份，超儲率偏低、繳稅繳款因素導致資金面偏緊，資金利率中樞續升，疊加貨幣政策維持中性，經濟復甦持續、社融穩中略升，債市熊平行情。

9月份，央行加大資金投放，結構性存款壓降壓力暫緩，利率債供給回落，季末財政支出加快，以及我國國債將被納入WGBI指數等利好債市情緒，但經濟穩步恢復，社融大超預期，消費增速首次轉正，債市熊市延續，震盪下跌。

10月以來，基本面利好增多，經濟復甦強度放緩，疊加利率債供給繼續回落，但受繳稅沖擊，債市下跌迎來小回暖行情之後延續熊市震盪行情。

11月上旬，債市供給回落，供需格局繼續改善，貨幣政策維持穩定，短期內難以收緊，疊加年內繳稅大月均已過，年末財政支出有望加快，資金面利多因素增加。11中旬以來（截至11月20日），超預期信用風險發酵（11月10日永煤違約），債市大幅下跌。

1.2 20 年債市：從牛陡到熊平

今年央行下調MLF利率（1年）、逆回購利率（7天）各兩次，短端利率大幅下行使得10-1Y國債期限利差在5月中旬最大走擴至147BP，創2015年8月以來最大值。

4月30日以來牛陡切換至熊平，截至11月24日期限利差收窄107BP至32BP，創近一年新低。

1.3 債市分化： 5 月以來，利率熊而信用牛

今年以來，信用債、國債指數回報率分別為2.8%、1.4%（截至11月24日，年化，下同）；5月熊市開啟以來，債市分化加劇，截至11月9日，信用債指數回報率0.4%，國債指數回報率-6.8%；11月10日永煤違約事件以來，信用債、利率債大幅下跌，指數回報率分別為-9.4%、-4.6%。

2. 政府債或緩降，社融拐點臨近

2.1 從央行目標看明年社融增速

19年以來貨幣政策中介目標轉為M2和 社會 融資規模增速與GDP名義增速基本匹配。我們認為2021年還處於穩杠桿階段，因此社融-名義GDP增速差應高於1.3%（17年、18年社融-名義GDP增速差均值），再結合19年數據，社融-名義GDP增速差2.6%左右或為央行的合意區間，若2021年名義GDP增速按10%左右測算，則對應社融增速為12.6%左右。

預計 2021 年目標赤字率難以明顯上調。 按照GDP與目標赤字率的變動規律，以及考慮到我國政府加杠桿空間仍存，明年赤字率和專項債規模難以明顯下調。此外，我們預計明年積極的財政政策將從2020年「更加積極有為」恢復到「注重實效」或是「提質增效」，考慮到今年特殊情況，21年赤字率難以明顯上調，預計特別國債將退出。

2.2 政府債或小幅下滑，社融高點或在年初

我們分三種情形討論了明年政府債券赤字規模，預計樂觀和中性假設概率更大些，對應政府債券凈融資額分別較20年減少7000~8000億元和1.3萬億元：

a）樂觀假設：赤字率持平在3.6%、專項債持平在3.75萬億，政府債券凈融資7.6萬億元、較20年減少7000~8000億元；

b）中性假設：赤字率下調至3.3%、專項債下調至3.5萬億，政府債券凈融資7.1萬億元、較20年減少1.3萬億元；

c）悲觀假設：赤字率下調至3.0%、專項債下調至3.3萬億，政府債券凈融資6.5萬億元、較20年減少1.9萬億元。

預計明年信貸增速趨降。 明年房地產和基建的貸款增幅或減弱，預計明年信貸的主要支持來源於居民和製造業的中長期貸款，前者受益於居民房貸利率下行，後者得益於庫存周期的恢復，我們預計2021年新增信貸19.6萬億元，全年信貸增速降至11.5%左右。

明年社融增速或在 12% 左右，高點或在年初。 截至2020年11月26日，財政部仍未下達2021年新增地方債提前批限額，這或許與近期財政部發文有關，我們認為2021年政府債的發行節奏或平滑，因此我們按政府債發行節奏（平滑或19年節奏）+明年政府債券融資規模（樂觀或中性假設）進行兩兩組合後分情況討論：結果顯示明年末社融增速或在11.8%~12%之間，月度社融增速的高點或在明年年初、為13.9%~14%左右。

2.3 社融見頂並不意味著利率立刻見頂回落

社融增速領先債市變動，且通常社融增速回升傳導至債市快於社融增速放緩時對債市的影響。

一方面，社融回升通常領先債市下跌0~3個月，15年為例外（領先債市1.5Y左右）。05年12月、08年12月、12年5月、20年5月社融增速回升，對應10Y國債收益率於06年3月、08年12月、12年7月、20年5月上行。但15年5月社融增速上行領先債市1.5Y左右，主因15-16年通道業務發展迅速，資管大年債牛行情持續。

另一方面，社融回落領先債市上漲時間差異較大，在半年~2年之間。08年上半年和13年下半年社融增速領先債市半年左右下行；而其餘時間社融回落領先時間較長，約1~2年。如03年12月、10年1月、16年4月社融增速下降，對應10Y國債收益率於04年11月、11年12月、18年1月下行，分別領先11個月、2年和1.5年。

3. 經濟穩步復甦，通脹風險仍存

2020年經濟呈現V字形走勢，從三駕馬車來看，出口增速持續超預期，地產投資繼續保持韌性，消費和製造業投資緩慢恢復，基建投資遠低於年初市場預期。明年經濟走勢如何判斷，我們同樣從基建、投資、消費幾項進行分析。

3.1 製造業投資或是明年亮點

10月製造業投資累計同比降幅繼續收窄至-5.3%，當月增速已回升至3.7%，且製造業PMI仍位於擴張區間。

工業企業正由被動去庫轉向主動補庫。 1-10月份規模以上工業企業利潤總額同比由負轉正至0.7%，實現年內首次正增長，其中10月份利潤總額當月同比增速顯著上行至28.2%。10月末工業企業產成品存貨增速有所回落至6.9%，庫存增速由升轉降，工業企業庫存銷售比回升至48%，仍低於過去兩年同期水平，而10月份存貨周轉天數同比增加1.5天至18.8天，同比增幅持續下滑意味著去庫壓力逐漸減輕。展望未來，隨著經濟復甦態勢延續，疊加去庫壓力的逐漸減輕，工業企業庫存仍趨於回補。

此外，M1、PPI等領先指標相繼見底回升，工業企業正由被動去庫轉向主動補庫，庫存周期對經濟拉動貢獻將進一步抬升。綜合來看，隨著需求回升、盈利改善，製造業投資增速將繼續改善，經濟內生增長動力仍強。

3.2 基建投資回升力度有限

5月份至9月，伴隨著基建專項債佔比下滑（從1-4月的78%降至10月的44%），基建投資當月增速持續回落（舊口徑回落至4.8%、新口徑回落至3.2%）。年末項目進程加快，10月基建投資當月增速反彈（舊口徑回升至7.3%、新口徑回升至4.4%）。我們預計明年政府債發行量難以超越今年，但疫情過後，公共財政支出可能會更偏向基建項目。若未來政府融資用於基建的比重較今年下半年有所提升，基建投資增長有望延續到明年上半年，但回升力度或較為有限。

3.3 地產投資增速放緩

7月份以來，國房景氣指數已連續4個月在100以上，顯示地產行業仍保持熱度。10月份房地產開發投資增速小幅回升至12.2%，創18年8月以來增速新高，仍是支撐當前投資增速的中流砥柱。10月份商品房銷售額、新開工、施工、竣工面積同比增速均有所回升（分別回升8個、5個、3個、24個百分點至24%、4%、-2%、6%），在融資約束下房企加快推盤回籠資金需求增強，地產銷售增速的走高和新開工增速的回升支撐地產投資增速高位回升。

展望未來，若按3條紅線分檔限制地產融資增速，隨著房企融資新規的穩步推進，半數房企或多或少會受到影響，地產融資增速也將趨緩，融資制約下房企傾向於加快周轉，地產周期將繼續被拉長。

但考慮到居民的貸款仍有支撐，我國城市化紅利仍存，以及因城施策下房地產市場將平穩發展，以及十四五規劃中強調城市化的推進和都市圈的建設，我們認為明年地產增速或仍保持韌性，單月同比增速緩慢下滑。

3.4 消費有望持續回升

10月份，社消零售總額同比增速回升至4.3%，距疫情前8%左右的增速水平仍有較大差距，預計消費後續將持續回升。主要原因是：

） 1 通脹回升促使消費名義增速回升。明年 PPI上行趨勢延續將使得消費名義增速回升。

） 2 出行回升空間仍大，助力消費提速。 2月以來，出行量雖然直線回升，但至9月客運量水平僅回升至近5年同期均值水平的61%，出行仍有較大恢復空間，其後續回升有助於消費提速。

3） 就業持續改善，居民收入與消費缺口較大，消費潛力仍存。 截至9月份城鎮調查失業率為5.4%，相比於2月已回落0.8個百分點，但仍未回到18、19年就業水平（失業率4.8%~5.2%），隨著就業數據持續改善，居民消費意願也將變強。收入方面，截至20年9月居民可支配收入累計同比為2.8%，位於 歷史 低位，且居民收入與消費增速出現較大缺口，整體來看，消費潛力仍存。

） 4 城市化紅利仍在，支撐消費回升 。。2018年我國城市化率為59%，距離發達國家水平仍有23個百分點左右的差距，城鎮化率從2015年開始推進速度也持續減緩，因此，我國城市化率仍有較大上行空間。

3.5 出口動力切換，外需韌性延續

今年下半年，復工 + 防疫並行支撐我國外需。 得益於疫情的有效控制，外貿的復甦也引領全球，中國出口佔全球的比重出現明顯提升，6月份以來中國出口增速連續4個月保持正增長。具體來看，4-5月份主要是防疫物資支撐，紡織製品、醫療儀器及器械及塑料製品5月出口總額增速高達72.2%。6-7月份防疫拉動有所下降，海外多國逐步解封，生產和生活的恢復繼續支撐我國外需。8月份出口同比增速回升至9.5%，防疫物資拉動仍有支撐、加上海外經濟恢復，多品類出口數據整體向好，海外從抗疫階段轉向復工復產，復工+防疫並行支撐我國外需。

截至10份，全球製造業PMI連續四個月處於擴張區；日本製造業繼續萎縮，但美國和歐元區製造業擴張強度趨升。IMF預測數據顯示，2021年主要經濟體的經濟增長由負轉正，雖然海外疫情反彈會使得經濟復甦步伐階段性放慢，但好在隨著疫情病死率持續回落，以及當前疫苗研發仍在有序推進，綜合來看，疫情小幅反彈對經濟的沖擊逐漸走弱。

截至11月3日，全球共有20隻疫苗研發進入階段3，若疫苗普及+海外經濟恢復強勁，我國出口增速或回落趨於常態化，但整體中樞仍可能高於正常時期。國葯集團11月25日宣布已向國家葯監局提交了新冠疫苗上市的申請，據介紹，中國生物已做好大規模生產准備工作，明年產能預計將達到10億劑以上，能夠保證安全充足的疫苗供應。

3.6 再通脹正重啟

明年核心 CPI 抬升， CPI 壓力有限。 10月CPI同比回落至0.5%，8月份以來豬肉價格持續顯著下降，生豬存欄、生豬出欄大幅回升，豬肉供需矛盾持續緩解下豬價或繼續下跌；6月至9月，核心CPI同比持續抬升至0.2%，10月回落至0.1%。

PPI 上行風險未消。 雖然PPI同比9-10月短期回落，但展望明年上半年，國內經濟穩步復甦，國外經濟逐漸恢復，再加上本輪美歐金融監管放鬆，全球央行前所未有的寬松力度（例如美國直接開啟了財政赤字貨幣化），疊加明年原油價格的低基數效應，全球通脹風險升溫。

PPI 運行周期視角，本輪 PPI 回升將持續到明年 2 季度。 從96年以來，PPI經歷了多輪上行、下行階段，上行、下行階段分別平均持續13個月、19個月。今年5月份PPI階段性見底，同比增速下降至-3.7%，根據上行階段平均持續月數來推算，PPI震盪回升的趨勢或持續到明年6月份左右。

預計明年PPI同比先上後下。國際油價和國內螺紋鋼價格的變動解釋了我國PPI同比增速的94%左右，且對PPI拐點的預測效果相對較好，預測結果表明明年PPI趨於回升，高點大概率在明年5月份。

4. 央行重提閘門，資管新規攻堅

4.1 淡化數量目標，構建雙循環

2020年10月26日至29日召開十九屆五中全會，十四五規劃《建議》中以定性方式給出了我國2035年的經濟發展目標，相關的表述有：經濟總量和城鄉居民人均收入將再邁上新的大台階；人均國內生產總值達到中等發達國家水平，中等收入群體顯著擴大；城鄉區域發展差距和居民生活水平差距顯著縮小。

五中全會淡化數量目標，注重提質增效。 「十四五」規劃以內循環為核心，而內循環以擴大消費、自主創新為主線。通過做大做強資本市場、推動城市化、加快都市圈的建設、加快人口流動等發展主線。

4.2 央行重提貨幣閘門，確認貨幣正常化

短期收緊仍缺乏基本面支持。 一方面，當前經濟增速還未回到潛在增速水平，9月以來通脹還在回落。另一方面，央行表示疫情特殊時期應允許宏觀杠桿率有階段性的上升，表示明年杠桿率更穩一些，這意味著明年央行從階段性容忍杠桿提升向穩杠桿回歸。總體而言，現階段貨幣政策穩定性有望延續，後續是否收緊看經濟修復的持續性、明年PPI上行幅度等基本面因素。

4.4 年末存單利率或高位震盪

1 年期存單利率以 1 年期 MLF 為錨 ，兩者利差關系：貨幣寬松階段-9BP；貨幣收緊疊加去杠桿時期，存單利率大幅高於MLF利率；貨幣中性階段-30~15BP。

貨幣邊際收緊、信貸超增、貨基規模收縮和結構性存款壓降是 5 月以來存單放量價升的主要原因。 四季度貨幣政策維持中性、信貸增速放緩，但結構性存款壓降壓力仍大（按照壓降至年初2/3測算，大行和中小行每月壓降規模環比分別增加165%和下滑23%），存單利率或高位震盪。

4.5 流動性分層再現，但好於包商事件時期

11 月 10 日永煤違約超預期。 歷史 經驗表明，超預期的信用風險會導致流動性風險升溫，流動性分層顯現。 一是質押券標准會提高，導致質押融資較難，二是暴雷導致避險情緒升溫，產品贖回壓力增加，贖回壓力下流動性好的利率債、轉債反而會先被賣出。從16年和19年的經驗來看，隨著一行兩會出台緩和信用風險、呵護流動性的政策，債市則會在超調後出現上漲機會。

4.6 外資買債放緩，銀行配債壓力緩解

外資買債放緩，但後續仍有支撐。 10月外資配債結束了此前連續3個月千億增持的趨勢，當月增量回落至545億元，配債力量明顯放緩。展望後續，我們認為外資配債後續仍有支撐，主要原因有：

1）債市互聯互通、延期債券現券交易時間，有利於境外機構參與境內債市交易；2）債市對外開放加快，今年9月份，富時羅素宣布從2021年10月起將中國債券納入WGBI指數（明年3月進一步確認），根據以往經歷來看，納入國際債券指數前後（BBGA指數、GBI-EMGD指數），外資流入境內債市的速度顯著加快；3）人民幣匯率長期有支撐；4）五中全會中強調「 形成對外開放新格局……實行高水平對外開放 」，深化對外開放，外資入市更為便利。

10月銀行持倉增速達18%，為近一年最高增速，顯示配債力量強勁；銀行資產端配債佔比提升0.6個百分點，而貸款佔比提升1.1個百分點，信貸對銀行配債空間有所擠占。

展望未來，銀行配債壓力緩解，配債空間回升。 主要原因有：1）明年債市供給有望回落；2）社融見頂後增速放緩，信貸壓力緩解；3）銀行一般貸款利率持續回落，表內資產比價有所提升；4）地產融資新規下，用於地產放貸資金有望流向債市；5）資管新規進入關鍵期，有利於資金流向債市。

年金配債力量崛起中。 2016年至2018年企業年金受託管理資產規模增速分別為24%、21%、20%。2020年1-10月交易所年金債券持倉總量為6022億元，增量為485億，分別占交易所（深交所+上交所）總量和增量的4%、2%，其持倉結構中以信用債為主。

資管新規進入關鍵階段。 截至2020年6月末，凈值型銀行理財產品存續規模約為13.24萬億元，同比增長67%，佔全部理財產品存續余額的53.82%，銀行理財產品凈值化轉型進度過半。但銀行理財整改難度仍相對較大，難點主要在於存量資產化解難度較大，具體來看，存量資產中非上市股權類資產或者產業基金的化解、表外理財的不良資產的化解、商業銀行資本補充工具的化解等仍是關鍵。此外，信託非標整改滾動續期壓力仍大，現金管理類理財產品監管收嚴，規模收益率面臨雙降。

明年非標壓降壓力較大。 2019年末理財持有非標資產3.7萬億，2019年理財非標壓降步伐緩慢，僅壓降1400億元，而18年理財壓降非標近1萬億元、占當年非標減少量的43%左右。明年資管新規延期到期，理財整改需加速，疊加信託非標壓降壓力仍大，地產融資收緊，非標壓降壓力較大。

5 尋找相對價值，靜待利率拐點

5.1 基本面拐點均未至

從調整幅度和持續時間來看，本輪債熊結束還欠缺火候。 2002年以來我國債券熊市平均持續時間15個月，十年國債收益率平均上行154BP。

5.2 利率拐點均未至

從債市領先指標來看，社融-M2增速差於20年10月二次見頂，如果其領先熊轉牛7-8月，則債熊結束要到明年2季度。從債市高頻指標來看，當前隱含稅率穩定在13~15%，距離熊尾信號（21%）還有較大距離。此外，近三輪熊尾利率均超調至 歷史 均值以上，熊市的結束都是熊平的姿態，而當前利率仍未超調至均值以上。

5.3 利率上行有頂：遠景目標對應的利率中樞在 3.2% 左右

未來十五年 10 年國債利率中樞或在 3.2% 左右。一方面，去杠桿推動利率開啟下行通道。 短期來看，明年大概率以穩杠桿為主；長期來看，在疫情期間，政府、居民、企業等均出現了階段性的杠桿提升，但隨著經濟增速的回升告一段落，防範和化解系統性風險將被更加強調，政策收緊、寬信用退出、房地產融資收緊下各部門杠桿率將下降至合理水平，進而推動利率開啟下降通道。

另一方面， 我國經濟潛在增速下行，利率走勢趨降。 經濟潛在增速趨降，主要原因是：我國人口紅利從2010年起出現了下行拐點；2015年以來城市化推進速度持續減緩；2017年起我國開啟了金融去杠桿，18年資管新規破剛兌+去通道+限非標，降低了貨幣和債務增速；此外，前期寬松的貨幣政策透支了未來經濟增長潛力；未來隨著勞動力和資本供應的下降我國經濟潛在增速也將進一步下台階。

由於我國十年期國債收益率與名義GDP增速走勢基本一致，我國經濟已由高速增長轉向高質量發展階段，隨著經濟增速的放緩，債市利率中樞也將趨降。

5.4 債市外部比價

相對於股票，利率債性價比提升，但難言「便宜」。 相對於A股，債市性價提升至 歷史 中樞位置：滬深300股息率與十年國債利差位於05年以來的51%分位；創業板E/P與十年國債利差位於2010年以來的37%分位（數據截至20年11月24日，下同）。

相對於貸款，債市性價比有所提升但依然略偏低： 十年國債與貸款利率的利差已經回升至19年上半年水平，處於2010年以來30%分位數，距離 歷史 中位數水平還有14BP的距離。

相對於美債：中美利差高位，後續或小幅收窄。 截至11月24日，10年期中美國債利差241bp，位於 歷史 高位。11月美聯儲議息會議上表示：美聯儲保持利率不變，宣布保持寬松政策直至實現最大就業和2%的長期通脹目標，此外，鮑威爾表示美國貨幣政策還未「彈盡糧絕」，經濟復甦離目標還有很遠距離，我們認為這意味著後續寬松力度或加大。 貨幣寬松 + 美債供給壓力大 + 復工復產=美債陡峭化。 中美利差的收窄可能以美債收益率加速上行（美國通脹超預期）或中國債券上行幅度相對更緩（國內通脹不及預期+海外大量資金流入債市）而實現。

5.5 債市內部比價

利率債短端配置價值更高。 截至11月24日（下同），國債中短端（3m、1Y、3Y）配置價值最高（收益率均已超調至 歷史 中位數之上），國債配置價值整體高於國開，國開債中短端（3m）配置價值較高（收益率均已超調至 歷史 中位數之上）。

30 年品種稀缺性提升。 30年期利率債雖然 歷史 分位數偏低，但財政部11月10日發布的《關於進一步做好地方政府債券發行工作的意見》，對新增一般債期限提出限制（十年以上佔比不超過30%，而今年前十月佔比高達45%），再融資一般債應控制在10年以下（今年前十月加權平均期限13.5年）。預計後續地方債發行期限將縮短，30年期地方債或將成為稀缺券種，其配置價值（尤其是對於保險機構而言）凸顯。

相對於債性轉債，利率債配置價值略偏低： 80元以下（平價）轉債YTM-10年國開利差處於96%分位數，其餘平價純債與10年期國開的利差相對較小（60%分位數以下）。

短端利率債相對於信用債配置價值提升，具體可以從以下幾個方面來看：

絕對利率方面， 受超預期信用違約事件影響，債市大幅調整，信用債（AAAAA-1Y短融3Y5Y中票，下同）收益率基本處於30%分位數之上，利率債收益率基本處於30%~70%分位數左右；

利差方面： 國開債與信用債利差走闊（均處於30%分位數以上），AAA級3Y5Y中票利差高於50%分位數；

杠桿套息方面： 當前1年短融（AAAAA）、5Y中票（AAA）、5Y國開杠桿套息空間均尚可（位於48%46%，46%，41%分位數），AA級5Y中票信用債套息空間相對較小，位於37%分位數。

5.6 穩字當頭，靜待拐點

本文源自姜超宏觀債券研究

㈦ 杠桿多空比是什麼意思

杠桿多空比是指交易加入杠桿加倍的資金的做多的與做空的比例。
股票中多空比是指多和空的比例，即對市場看多或者看空的數量比。多空對比指標，股票看盤交易術語，是一種將不同日數移動平均線加權平均之後的綜合指標，屬於均線型指標。一般多空比高表示市場多頭占優勢，買入很強，而多空比低的話表示市場買方力量很弱。
多空比的作用主要是判斷行情上漲初期突破，在市場大跌之後進入整理階段，當行情向上突破時，多空比往往會提高，這個時候投資者可以抓住機會。